我国利率市场化渐进改革进程分析

我国利率市场化渐进改革进程分析

本文通过对我国利率市场化改革的演进过程的回顾，分析其路径发展的特

点，并对今后利率市场化攻坚阶段的诸如利率上下限的放开、利率是否会大幅度

攀升的问题进行了探讨。

关键词：利率市场化 改革历程 未来展望

利率市场化的理论准备与对发展中国家的实证检验

我国自1978年开始渐进式改革，逐步放开价格，搞活经济。但金融领域的

改革却显得相对滞后，尤其是利率市场化改革，是在改革推进到一定阶段之后才

进行的。究其原因，一是金融机构自身的形成和发展相对滞后。二是因为金融领

域的失败具有扩散效应。一旦采取利率市场化改革，在管制阶段所潜伏的风险必

然显现，而且可能激化，会波及整个国民经济。因此，利率市场化改革比商品价

格改革具有更大的风险，管理当局自然慎之又慎。

麦金农和肖的金融深化理论给广大发展中国家进行市场化改造提供了一个

理论指导。该理论认为，政府规定名义利率上限所引致的金融抑制，减少了资本

积累，降低了实际经济增长和金融发展。而解除管制可以在两个方面增进效率：

首先，解除管制后，无效率的金融机构无法再利用管制来屏蔽现实的和潜在的竞

争，失去其生存保护伞，面临破产出局的危险，因而可提高整体效率。其次，解

除管制可减少那些运行良好的金融机构为维持无效机构所承担的额外的租金或

费用，扩大了投资机会，可减轻风险，增进社会福利。解除对利率的管制，使利

率作为配置资源的手段和信号，发挥其应有的作用。

另一方面，一些国家的利率市场化改革实践也证明了利率管制解除后的确经

济增长了。Fry的实证研究表明，在亚洲，平均实际利率向均衡的自由市场利率

每上涨1%，经济增长将快0.5%。Lanyi和Saracoglu对21个发展中国家在

1971—1980年中的实证研究发现：实际利率和金融资产增长率与国内生产总值

增长率之间是正相关的。世界银行的研究结果也是类似的，实际利率为正的国家，

其投资效率比负的实际利率国家高4倍。Gelb也发现1965—1985年间34个国

家的实际利率与经济增长之间具有正的相关关系。王国松对中国经济增长率的实

证研究表明：实际存款利率与经济增长正相关。

我国利率市场化进程简要回顾

理论和实践都证明了实行利率市场化改革的必要性。在改革开放之前的计划

经济时期，我国利率受到严格管制，也很少对利率调整。政府并不把利率作为配

置资金的一种手段。1978年以后严格的利率管制政策才有所松动。

1978—1996年，利率市场化准备及试点阶段。国家加大了利率调整的频率，

共计调整了13次以上。1978-1985年间，中国人民银行先后调整了5次利率，其

中1985年就调整了两次，主要是与当年的通货膨胀率较高有关，表明政府已开

始关注名义利率与实际利率的关系。从1992年开始，人民银行开始注重利率结

构的调整，出台了利率补贴措施，明确了特定贷款利率，进一步理顺利率体系。

1993年由于经济过热，政府两次上调利率。表明政府已经采用相机决策的货币

政策、采用利率调节手段来对经济进行宏观调控。这期间，国家开始尝试进行利

率市场化改革试点。1986年9月，温州市成为全国金融体制改革和利率市场化

试点城市。

1996年至今，利率市场化推进阶段。从1996年开始，加快了利率市场化的

步伐，采取了有计划有步骤的利率市场化改革。1996年和1997年，先后建立了

全国统一的银行间同业拆借市场和银行间债券市场，实现了同业拆借和银行间债

券利率的市场化。自1998年9月始，银行间债券市场发行利率全面放开。1998

年10月开始，逐步放开本外币贷款和存款利率的浮动范围。2000年9月实行外

币存贷款利率的市场化，这是我国利率市场化的重要步骤之一。2002年，进行

利率市场化改革试点，贷款利率浮动幅度扩大到100%，存款利率最高可上浮

50%。2003年12月，再次扩大金融机构贷款利率浮动空间。2004年10月，原

则上放开了贷款利率上限，允许存款利率下浮，稳住存款利率上限。基本上赋予

了金融机构自主定价的权利，作为利率市场化改革的核心环节——存贷款利率的

放开已经有实质性的突破。到2006年底，尚未放开的关键点在于贷款利率下限

和存款利率上限。

我国利率市场化改革的特点

（一）政府推动型

从改革的发展路径可以看出，我国利率市场化改革是自上而下的政府推动

型，表现出外生推动的特征。首先，政府目标多重性。政府不仅要关注经济增长，

提升综合国力，还要考虑增加就业，保持稳定。政府需要在改革的速度和经济稳

定之间权衡。其次，政府推动下微观经济主体的创新动力相对不足。在国有企业

包括国有商业银行的产权改革相对滞后的状况下，国有商业银行并没有内生的改

革需求。政府必须积极推进产权改革，从根本上改变国有商业银行的行为模式。

引入战略投资者，改制上市，建立股份制商业银行，都是为了从内外两个方面给

国有商业银行施以压力，激发其创新动力。产权改革不到位导致国有商业银行预

算软约束问题严重，商业银行行为异化。央行不得不对有关金融机构实行“终身

责任制”等措施来约束商业银行的行为，加强风险管理。却又出现“惜贷”现象。

究其原因，除了国有产权虚置，国有银行市场化程度不高，政府所采取的监控措

施本身也是非市场化的。

（二）渐进性

改革的路径表现出渐进性。改革之初，在市场经济理念、金融市场的基础条

件、金融产品的丰裕度、金融市场的微观主体和政府宏观调控的政策工具及其传

导机制等方面都相当薄弱，决定了利率市场化改革需要一段较长的调整适应期和

学习期。改革之初最为关键的是要培育市场经济的理念，要让资金供求双方按照

市场规律，依据市场规则运作，需要一段宣传教育期。我国的拨改贷、利率市场

化改革试点等，从某种意义上说都具有宣传普及市场经济理念的作用。金融交易

的市场基础设施、各种金融市场的建立，不是一蹴而就的。至今银行间债券市场

和交易所债券市场还存在严重的分割。政府要学会依靠市场力量来达到间接影响

资金的配置效率，是一个渐进过程。国际上常见的三大间接调控政策手段：再贴

现率、法定准备金率和公开市场操作，也是在利率市场化过程中逐步建立起来的。

政府保持经济稳定性的政策目标决定了其改革推进过程中的渐进性。

（三）可控性

从改革各阶段的演化来看，管理当局保持了金融、经济的稳定性、改革的可

控性。从利率市场化改革的总体思路可以看出，有计划有步骤的利率市场化改革

体现了改革的可控性。外币利率改革在先，主要是因为外币利率调整的主动权不

在我们手里，缺乏调整的可控性。对小额外币利率的暂时控制是为了尽可能保持

人民币利率政策的独立性。此外，在当前我国实行资本项目管制的条件下，参与

外币业务的企业、个人与国际交往相对较多，经济实力较强，对利率市场化较易

接受，也更能抵御利率市场化带来的不确定性风险。先放开大额、定期，后放开

小额活期利率，也是出于可控性的考虑。因为这样的改革顺序可以在一定程度上

减少资金在短期内大进大出，减少金融动荡。因此，我国采取五先五后的利率市

场化改革步骤，是出于保持经济金融稳定，保证改革进程的风险可控性的考虑而

提出的。

（四）谨慎性

我国利率市场化进程的总体思路是，先放开货币市场利率和债券市场利率，

再逐步推进存、贷款利率的市场化。按照“先外币、后本币；先贷款、后存款；

先长期、大额，后短期小额”的顺序进行，逐步建立由市场供求决定金融机构存、

贷款利率水平的利率形成机制。这样的改革思路体现了审慎改革的特征。改革所

采取的试点—推广模式，实际上是先外围，后核心，先小范围观察试点，后大面

积铺开的方法，也是谨慎性改革的又一证明。

对今后利率市场化改革的展望

到2006年底，利率市场化改革进入攻坚阶段，其突破点在于放开贷款利率

下限和存款利率上限。通过以上对利率市场化进程的特点分析，本文认为，利率

市场化的攻坚阶段，仍将是政府主导的。因为，到目前为止，国有商业银行还不

是完全意义上的追求赢利与自律的市场经济参与主体，不是利率市场化改革驱动

力量。同时，基于金融风险的迅速传导性，政府对股份制商业银行的发展，尤其

是民间金融的合法化问题还是持审慎态度的，所以，不大可能出现微观经济主体

代替政府的主导地位来推进改革，尽管微观经济主体的金融创新不断给政府以反

作用力。

利率市场化改革的总体进度。根据我国加入WTO所作的承诺，我国最终实

现利率完全市场化的时间已所剩不多。今后的利率市场化改革将会根据市场的承

受力适当提速。这一方面是因为经过前期改革实践，市场对利率市场化的认同度

已经大大提高，也积累了一定的风险管理的经验，另一方面是外资入驻所形成的

外部压力。

关于先放开贷款利率下限还是存款利率上限，央行可以根据目前为止市场的

表现来决定。对于贷款利率的下限，有两种可能的选择：一是再放款波动幅度，

观察市场表现，逐步过渡到完全市场化状态；二是一次性的彻底放开。究竟采取

哪种方式，可以考虑以下因素：目前的资金需求缺口；有多少贷款利率触及利率

下限，形成贷款利率下调的压力；商业银行的发展程度，包括股份制商业银行的

市场份额；利率风险管理工具的开发与应用。可以根据有关数据进行分析，并进

行压力测试，以确定是分次放开下限还是一次性放开。

关于存款利率，主要应考虑下列因素：银行自身的经营效率。包括资金利润

率，资本充足率，不良贷款比例。其他投资渠道的多寡与成熟度。包括股票、债

券以及各种衍生品市场的发展，这些渠道与银行储蓄具有相互替代的作用。国际

游资的流动速度，在我国目前还保持资本项目不可兑换的前提下，需要考察国际

游资在我国的进出方式和强度。国际金融环境和宏观经济运行是否平稳。

从利率市场化改革的发展历程来看，本文认为今后的利率改革将是先一次性

放开贷款利率下限，然后才是逐步放开存款利率上限。原因在于：产权改革所取

得的成果，已经在相当程度上改善了商业银行的投资行为；取消贷款利率上限政

策给商业银行提供了学习风险管理的宝贵机会。放开了贷款利率上限，在解决中

小企业融资瓶颈，促进经济继续稳定增长的同时，商业银行也将逐渐学会根据资

金需求者的财务状况实施有效的风险管理。而这些经验又会让银行认识到非理性

的降价行为同样会导致风险；在当前国有商业银行的巨额不良贷款面前，贸然放

开存款利率上限，无疑会恶化银行的经营状况。在其他投资渠道相对不发达的情

况下，低利率具有强迫储蓄的意味。保持利率上限管制实际上要储户为不良贷款

买单。而且，有研究表明，中国的储蓄的利率弹性很低，这就决定了保持存款利

率上限的可行性。大致而言，贷款利率下限取消应该在一年半到两年之内完成，

而存款利率上限则可能采取逐步放松上限管制的办法，最终在两到三年之内完全

放开。

关于利率放开后会不会大幅上调，本文赞同利率不会出现大幅度上升这一观

点。从我国渐进改革到目前为止的经验来看，利率并未大幅度上升。而且，如前

所述，政府强有力的推动和控制之下，利率出现巨大波动的可能性小，必要时政

府还可以重新采取直接干预的形式将利率控制在合理的波动范围。

参考文献：

1.王国松.中国的利率管制与利率市场化.经济研究，2001（6）

2.世界银行.1989年世界发展报告.中国财政经济出版社，1989