期货结算法律关系探讨

期货结算法律关系探讨

关键词:一路对手方期货合约允诺

内容提要:在引入一路对手方制度基础上考察期货结算阶段给

付行为的内容（即允诺）。通过度析得出：期货结算关系的法律主体

是一路对手方与交易者，标的物是期货合约，一路对手方允诺期货合

约“平仓权”；交易者允诺保证金账户符合交易所规定的标准，完成

两边义务的履行。

明确期货交易各个阶段法律关系，对调整市场参与者的利益关

系、实施有效期货市场监管体制、保护投资者权益、保证金融市场健

康稳定发展都具有重大意义。本文研究重点集中在期货交易进程中结

算阶段的法律关系，具体包括对结算关系的主体和客体研究。

结算法律关系的主体肯定

结算关系实际是期货合约交易关系的履约阶段。这一阶段的交

易主体在我国现行的期货法规中仍然是市场电子交易配对主体（一户

一码交易编制制度），但这一问题引发的矛盾是平仓的电子交易与开

仓的竞价配对后，平仓一方的权利义务已经终止，开仓一方交易主体

的交易对手就已经不存在，期货交易如何继续进行下去？

国际结算机构的处置方式就是引入结算机构这一一路对手方。

期货合约交易的结算机构是期货结算服务的提供者和组织者。当结算

机构独立于交易所时，需要与交易所的交易数据和风险数据维持良好

的沟通。但由于结算机构在决策、信息等方面有自己利益考虑，与交

易所的利益冲突自然无法避免①。鉴于市场效率的要求，现代交易所

存在并购结算机构的偏向。目前许多交易所都采用内设结算机构方式

博得市场效益②。另一方面，如何为客户提供高效、低本钱、低风险

的结算服务③是各国结算机构发展的一路动力④。从世界范围来看，

外部统一结算逐渐成了期货结算体系的主流。为规避现货市场上价钱

波动的风险而产生的期货合约交易市场天然是一种互换风险的市场。

期货合约的交易需要在一按时间内完成履约义务，这就不可避免出现

对手方信用风险，同时系统性风险因时间的长度而增大，因此，各类

因素综合对结算机构的风险控制要求较高；另外价钱发现和价钱决定

功能，风险转移途径功能决定了期货市场存在的必要性，而期货市场

是基于期货合约交易的顺利进行为前提，因此明晰期货合约交易的法

律关系是降低期货市场法律风险的关键。而法律风险是可以预测并可

以通过合理的法律制度设计加以避免。确认期货结算机构“一路对手

方”的法律地位就是一种法律技术手腕。而合同更替制度是一路结算

对手方式律地位的保障。通过合同更替的方式使得结算机组成为期货

合约当事人即合约交易的一方，承担保证交易关系顺利确立、顺利了

结的责任；在平仓或交割的合约交易法律关系消灭形式上也表现了法

律关系明晰和市场交易标的流转高效。这种以平仓方向来轧平合约义

务，根本无需考虑原先交易对手的信用履约问题。

一路对手方的历史由来。期货市场的结算方式经历直接结算、

环形结算、结算机构完全结算三个阶段，可以说，结算机构的一路对

手方制度是CBOT的发展史。CBOT最初不断完善结算规则主如果为

了减少违约风险。直接结算是一种将其一笔或多笔交易与其原始的交

易对手进行冲抵以后的净额计算方式。交易者由此造成的纠纷也时有

发生，出现这种纠纷时，交易者只能通过昂贵、繁琐的法庭程序解决，

特别是当价钱波动范围大，波动频繁的情况下，这种方式的效率极为

低下，直接造成CBOT期货业务交易量大幅缩减。CBOT开始熟悉到

对结算参与人遵循结算规则和凡是出现过违约的会员将被剥夺在交

易所交易的权利的约束机制，这种办法对于经营状况良好的会员而言

具有正向的鼓励作用，但对于破产会员来讲失去交易权利的意义并非

大。交易所对期货合约引入了初始和维持保证金，严格保证金缴付期

限。一旦保证金未按时足额缴付，即被视为违约。

从CCP⑤的发展历史来看，CCP最初只是作为回避信用风险的

管理手腕⑥，逐渐发展成为符合市场交易效率和交易安全双重要求的

法律技术手腕。但无论如何，CCP只是一种法律技术手腕的产物，并

非必需。但随后的各类结算规则是在承认结算机构的一路对手方地位

发展而来的。

合同更替制度：从“结算机构”到“一路对手方”。电子化交易

处置集中由交易会员介入，这种撮合在匿名下进行。一路对手方介入

交易生意两边之间，成为“买方的卖方”和“卖方的买方”，这一制

度安排使结算机构作为一路对手方，介入卖买两边的合同关系，成为

所有结算参与人一路的交收对手。

一路对手方制度的法律基础保障是合同更替，是指结算机构一

旦介入生意两边参与人的合同，原来生意两边作为交易对手达到的合

同就被两边别离以结算机构为一路对手方的两个新合同所取代，生意

两边参与人之间的权利和义务均由一路对手方承接，参与人只与结算

机构一个对手方发生债权或债务关系。一路对手方机制的核心法律机

理就是合同更替，正是通过合同更替，结算机构介入期货合约交易关

系，替代合同相对方而成为合同一方当事人，成为原合同当事人一路

的对手方。整个结算体系涉及众多复杂关系人，再也不是单一契约联

系，结算机组成为市场交易者的一路结算对手。

法律客体：对价理论下的允诺行为分析

明晰期货合约交易法律关系如何履行，如何终止，首先需理清

期货交易的主给付义务内容即法律关系的客体，权利义务一路指向的

行为。这是明确期货交易权利义务内容问题的前提条件。

民事法律关系的客体是表现必然物质利益的行为。在交易中表

现为给付行为。任何法律关系中权利取得均以义务给付为条件。在对

价理论中，给付行为可以理解为允诺。

合同不过是法律强制执行的允诺⑦。这个的允诺有以下三个重

要特征：首先，允诺只有在信赖的情况下才成心义。当允诺成为市场

典型交易内容的允诺时，一般推定可强制执行，允诺的“可强制执行”

最终是为了试图控制可估计的未来。对价理论指出了合同设立的最终

目的是为了实现法律对未来允诺执行风险的救济⑧。这是从合同法设

立的最初的目的和从合同外部实体来看，合同设立的法律效果。而从

合同当事人两边来看，彼此可信赖的允诺履行是基于合同法的法律强

力保证当事人特定行为的目的所在。一旦两边通过offer和bid就允

诺的内容达到合意，法律对允诺的强制执行力就开始起作用。因此，

对合同契约的理解是从允诺，可期待的允诺，可互换的允诺，一项允

诺是以另一项允诺而做出到最终“可强制执行”的允诺的考察进程。

一路对手方的允诺。期货合约是一份合同，必然也同时存在合

同上的权利。理解期货合约上的权利，最有效的方式是引入“远期合

约”与期货合约进行比较分析。期货合约和远期合约的一路的地方在

于：许诺以当前约定条件在未来（肯定的时间）进行交易的标准化合

约，可以以商品或金融工具为交易标的。

但远期合约与期货合约存在相当大的不同，主要体此刻以下五

方面：

第一，远期合约两边主体肯定；而期货合约是通过电子交易撮

合配对，非经法律确认，期货合约交易主体仍为撮合编码对应的主体。

第二，标准化肯定程度不同。远期合约遵循契约自由原则，合

约中的相关条件如标的物的质量、数量、交割地址和交割时间都通过

两边当事人合意；期货合约则是标准化的，期货交易所为各类标的物

的期货合约制定了标准化的数量、质量、交割地址、交割时间、交割

方式、合约规模等条款，当事人只能被动接受条款。

第三，远期合约是必需履行的协议，只可以交割方式履行；而

期货合约无需最终履行，可以选择平仓了结两边权利义务关系。第

四，远期合约通过场外交易；期货合约则在交易所内交易，一般不允

许场外交易。

第五，担保方式不同。远期合约的履行仅以签约两边的信用为

担保，一旦一方无力或不肯履约时，另一方就得蒙受损失；期货合约

的履行则由交易所或清算公司提供担保。

期货合约不仅是一份合同，而且是一份商品。对期货合约交易

产生的法律关系一定指向的是期货合约的处置。由以上分析得出，期

货交易所上市交易的合约品种区别于远期合约的主要特征主要体此

刻对合约本身的处置上，即期货合约上承载一种权利：允诺期货合约

的履行可以选择在履约期之前平仓或交割。至于提供信用担保义务，

是对期货合约作为一份合同的当事人履约担保，担保义务指向期货合

约规定的标的物，并非指向期货合约。

因此，期货合约上承载的权利可以理解为，因合约另一方当事

人放弃交割方式的利益，做出允诺可以选择在交割履约期前进行平仓

的“损害”，使得合约一方当事人取得“平仓权”。正是因为期货合约

上的利益和允诺使得期货合约上承载的“权利”成为期货合约交易的

合同权利。

CCP的允诺正如上面所提到的，CCP放弃交割方式的利益，做

出允诺可以选择在交割履约期前进行平仓的“损害”。

交易者的允诺。交易者的允诺内容主如果允诺在期货合约履行

前每日的保证金账户符合CCP对交易者的保证金水平要求。一样，

这一允诺是具有可期待性的。但一旦保证金水平不符合标准，CCP

尽到了通知义务，先履行抗辩权由此产生，CCP可以自行决定是不是

要“平仓”，作为一种权利，CCP是可以决定是不是行使平仓权利的

⑨。

平仓权，可以理解为期货合约上承载的权利的交易客体。以期

货合约为媒介，转移债权。从而取得交易对手的信用允诺和交易费用

支付。这种债权的经济意义并非只在结算法律关系中表现，在吸引更

多的交易者进行交易，提高整个系统的市场流动性，获取较高的交易

费用对交易所一方都是很大的利益对流。由此来看，除交易费用的缴

纳之外，其它的利益都非交易所与交易者合意取得，所以不具有契约

性质。由此来看，期货合约因承载必然的权利，所以可以成为交易的

标的物。

交易者对CCP的允诺是可以期待的。因为平仓方式是交易者与

CCP之间方向相反的期货合约提前履行。“可以提前履行的合意”正

是CCP作为一方当事人放弃的利益，即允诺的损害。这是因为如远

期合约的签定本来是为了货款对付,通过远期交割实现；期货市场的

交易者多数情况下并非是为最终交割了结，而更愿意选择平仓，而省

下现货交易的环节。针对这一目的，CCP为了提高交易量，而明确提

出允诺一旦选择平仓，合约可以在交割期前履行，这也是期货合约作

为交易标的物的价值所在。

通过“讨价还价”的允诺。保证金水平是整个市场“讨价还价”

的内容：讨价还价的结果是两边对彼此之间允诺的合意一致。

保证金水平的标准虽然在期货合约中注明：标的商品价钱的百

分比。保证金具体数额通过配对交易而合意⑩,两边主体的允诺对价

是清楚的，因此，两边的允诺是法律强制执行的允诺，合同契约关系

因此而产生。真正期货合约交易的时点在交易配对以后的合同更替完

成的刹时。交易主体是交易者与CCP。这种交易法律关系的履行是通

过交易者在持仓期间履行“保证金水平”的允诺。可是由于基础商品

价钱频繁波动，保证金水平处于不断转变中,因此交易者做出的允诺

是持仓期间允诺保证金账户符合两边就保证金比率达到的协议。

两边之间法律关系的了结：义务的清偿—允诺的实现?輥?輯?訛。

期货合约交易的允诺实现（即权利义务的终止）是通过以下两种方式

了结：第一是交易者的平仓指令，两边的相反契约提前履行，交易者

行使了平仓权，CCP实践了允诺；第二是交易者实践了在持仓期间，

保证维持每日保证金水平的允诺。允诺实现还可以通过时货合约的实

际履行——交割。

由以上分析来看，平仓权，可以理解为期货合约上承载的权利。

交易者以期货合约为标的物，允诺每日保证金水平；CCP以期货合约

为标的物，允诺平仓权。这种债权意义并非只体此刻理清结算法律关

系上，同时还具有吸引更多的交易者进行交易，提高整个系统的市场

流动性，获取较高的交易费用等经济意义。

结论

合同更替制度是我国引入CCP制度的最大法理障碍。如安在现

行民法框架下，构建合同更替制度是我国确立结算机构为“一路对手

方”急需解决的问题。对一路对手方制度引入后的结算法律关系探讨

有助于完善我国期货市场的法制建设。

我国不存在合同更替制度的明确法律规定，只形成了债权债务

移转和归纳转让制度大体机制。虽然《合同法》第88条中规定“当

事人一方经对方同意，可以将自己在合同中的权利和义务一并转让给

第三人”，但鉴于期货市场交易的复杂性和出于多方效率考虑，应当

以具有法律效劳的规定以明示。由此来看，合同更替制度虽然可以基

于合同自由原则推断出一路对手方（CCP）结算制度的合法性，但需

要明文规章以降低信用风险和法律风险的不肯定性。

期货结算公司的法律地位应当在功能上起到中央对手方的作

用，因此还要在此基础之上进一步完善我国期货结算中的中央对手方

制度：一方面，在法律法规上明确中央对手方的地位，对中央对手方

与各方参与人的权利、义务关系予以明确；另一方面，在法律上明确

“合同更替”的概念，以便参与人违约时，中央对手方有足够的法律

依据进行追偿，或采取相应的风险管理办法。

注释:

①高健：“‘创新与成长’成全世界交易所竞争重要特征”，和讯

网，2010年2月26日。

②王莉莉：《世界期货交易所进行战略调整的主要背景》，大连

商品交易所，2006年6月19日。

③香港交易所：《香港交易所行情服务收费具竞争力》，2008年

3月10日。

④徐炜旋：“两大交易所竞争焦炭定价权”，《21世纪经济报导》，

2009年12月11日。

⑤即一路对手方，在本章中都以CCP的形式代替一路对手方。

⑥在美国期货结算所历史上不曾出现无力支付的情况。这是因

为结算所的支付风险即一路对手方的信用风险是整个结算市场最为

重要的基础保障。SeeFuturesTrading，，1955，ewYorkInstituteof

FinaneePraetiee—Hall，pz63。

⑦⑧⑾[美]杰弗里·费里尔，迈克尔·纳文，陈彦译，《美国合

同法精解》，北京大学出版社，2009年1月第1版，第一、二、395～

397页。

⑨“强行平仓”究竟是结算机构的权利仍是义务一直是学术界

争辩的核心。而由此来看，若是是因为CCP没有行使平仓行为，交

易者蒙受更大的损失时，CCP并非承担任何责任。交易者的损失和利

益都不是合同交易的目的和条款，而是进行期货合约交易的盈亏结

果。期货合约交易的权利义务内容只是保证对交易者和CCP合意的

特定行为（也即对未来行为的允诺）的强制执行。

⑩此时，由于合同更替，原合同即时被CCP与交易者的合同更

替，因此，交易主体应是CCP与交易者。